华西证券股份有限公司戚舒扬,金兵近期对森鹰窗业进行研究并发布了研究报告《23Q2业绩亮眼，铝合金产品收获可期》，本报告对森鹰窗业给出买入评级，当前股价为31.89元。

森鹰窗业(301227)

事件概述。公司发布半年度报告，23H1实现营业收入3.36亿元，同比+7.11%，实现营业收入归母净利润4313万元（贴近业绩预告区间上限，中报业绩预告3600-4650万元），同比+79.83%，毛利率32.23%；其中，23Q2实现营业收入2.5亿元，同比+19.4%，归母净利润4874万元，同比+50.39%。业绩符合市场预期，我们认为主要得益于经销零售渠道拓展、铝合金门窗收入毛利提升、生产技术改进等因素，外加闲置资金理财和政府补助增加等因素。

铝合金门窗进入收获期，有望成为新的业绩增长点。23H1铝合金门窗实现收入3969万元，同比增长19.60%，毛利率14.22%，同比提高30.58pct，是公司整体毛利率提升的主要贡献者，同期铝包木门窗毛利率为33.82%，同比下滑0.58pct。据公司年报，为了开拓南方市场，并丰富中高端产品线，公司于2021年推出了“简爱JE系列铝合金窗”产品，并充分发挥协同效应，在经销商渠道中积极推广与铝包木窗的组合销售，2022年“简爱”系列铝合金窗产品全面覆盖中高端零售市场。我们认为，随着公司中高端市场的培育，未来有望提升品牌影响力，扩大铝合金门窗产品的市场份额，实现规模效应，取得更高的毛利水平，成为新的业绩增长点。

稳大宗强零售，销售渠道奠定增长基础。2022年，公司在全国七大区域的主要城市建立了覆盖广泛的经销渠道，打造了全国性的销售服务网络。2023H1，东北市场增速显著，实现收入8047万元，同比+67.40%，毛利率36.48%，同比+5.32pct。分渠道来看，公司上半年大宗业务稳健拓展，零售经销渠道不断强化，在推进经销商店内销售基础上，深化了店外渠道系统性运营，开发培育设计师圈层、物业社区集采团购及异业联盟等渠道，据半年报，公司上半年经销商渠道的收入增速略高于大宗业务模式。我们认为，多样化的销售渠道网络增加了获客来源，有效满足了铝包木窗客户的个性化设计需求，为公司未来的市场拓展奠定了坚实基础。

工艺升级，助力主业发展。公司引进了欧洲知名企业的先进设备，并发挥了自主研发集成的优势，建立了木材加工中心、铝材加工生产系统、玻璃加工生产系统及立式成装生产线四大核心生产模块，是行业内少数拥有大规模定制生产能力的企业之一。根据公司年报，2023年公司将对中空玻璃、窗用集成材和外铝板框等深加工供应链基地进行工艺升级，有望更好满足节能铝包木门窗尺寸、款式、花色的定制化要求，推动公司主业发展。

投资建议

我们维持公司盈利预测，预计2023-2025年将分别实现营业收入10.56/12.40/14.32亿元，预计实现归母净利润1.46/1.83/2.19亿元，EPS1.54/1.93/2.31元，对应8月17日31.7元收盘价20.63/16.46/13.71xPE，维持“买入”评级。

风险提示

需求不及预期、产品迭代不及预期、系统性风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华西证券戚舒扬研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为75.51%，其预测2023年度归属净利润为盈利1.46亿，根据现价换算的预测PE为20.71。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级3家，增持评级1家。

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